5 ASIAN LEGAL BUSINESS CHINA • 亚洲法律杂志-中国版 WWW.LEGALBUSINESSONLINE.COM/CHINA BRI EFS (excluding non-recurring gains and losses) of 40-50 million yuan. Moreover, the prelisting process on the New Third Board elongates the BSE’s overall listing timeline, thereby diminishing the appeal for Hong Kong-listed firms to consider a BSE listing,” Sun points out. To boost the BSE’s appeal, Sun proposes a three-pronged strategy: “Firstly, facilitating the listing of red-chip firms by lowering entry barriers relative to the STAR Market; secondly, rolling out and actualizing a direct IPO framework for the BSE; and thirdly, enhancing the BSE’s market valuation and liquidity to heighten its attractiveness to Hong Konglisted companies.” 2023年3月15日，总部位于北京的 康乐卫士正式登陆北交所，不到一年，这 家处于临床阶段的疫苗开发商再次向港 交所递交上市申请文件，开启探索生物 科技公司的“北+H”上市之路。 去年6月，北交所和香港交易所曾签 署合作备忘录，支持双方市场符合条件 的已上市公司在对方市场申请上市。康 乐卫士也成为该备忘录下首家探索这一 机制的企业。 德恒律师事务所上海办公室业务合 伙人孙竣锽律师告诉ALB，在备忘录下， 对于满足香港上市条件的北交所挂牌企 业，“港交所持支持、欢迎的态度”，不过， 在操作层面，“这只是个很笼统的机制， 没有配合具体细则，在审核条件上也没 有给出特殊通道。所以北交所上市公司 发行H股，仍然要符合港交所的发行上 市条件，以及中国证监会出台的境内企 业境外上市的有关规定”。 因此，从这个角度看，市场上关于生 物科技公司“北+H”上市将降低上市门 槛的说法基本属于误判。并且在孙律师 看来，“北+H”也并非全然的创新，而是 之前“A+H”“三+H”模式的延伸，在北交 所开通的基础上为京港两地上市公司提 供了另一种融资渠道。 不过，孙竣锽律师指出，“北+H”上 市确实将带来益处。“公司可以利用两地 资本市场来融资，不受单一市场融资规 则和监管环境的限制，例如现在A股IPO 和再融资的监管都很严格，额外拥有港 股上市公司身份将便利多元化融资。” 尤其对于以生物科技公司为代表的 科技研发型公司而言，“他们需要持续的 现金流，在这种资金需求下选择二度港 股上市是个不错的选择”。 此外，“对于北交所上市公司而言， 去港股上市能够提高国际知名度和影响 力，有利于推进公司的国际化战略。总的 来说，‘北+H’机制能够便利更多企业充 分利用京港两地的资本市场，实现加速 发展”，孙律师说。 生物科技行业之外，未来是否会有 更多产业探索“北+H”之路？ 孙律师不排除这样的可能性，“北交 所的发行市盈率主要集中在10-20倍之 间，而港交所的估值跨度更大。目前在港 交所上市公司中，消费、医疗保健、资讯 科技行业的估值排名靠前，内地的此类 企业探索‘北+H’也是不错的选择。” 强化互通 2020年以来，以海普瑞、泰格医药等为 代表的生物科技公司先后实现“先A后 H”上市，孙竣锽律师指出，生物科技公 司的“先北后H”上市与“先A后H”上市统 一适用港股的发行上市规则，并没有实 质差异。 不过，孙律师进一步指出，过去几年 以君实生物、百济神州、诺成健华等公司 为代表，生物科技公司有过一轮“回A潮” ，也就是在香港上市后再度寻求内地科 创板上市。除了要符合科创板上市条件， 如果是红筹架构企业，还要满足市值200 亿元的门槛，若企业达不到“拥有自主研 发、国际领先技术，科技创新能力较强， 同行业竞争中处于相对优势地位”的标 准，市值门槛甚至要达到2000亿元。 虽然回归科创板要求不低，但与之 相比，回归北交所则尚存制度上的不确 定性。“H股上市公司想来北交所上市， 首先要在新三板挂牌，这在实践中还没 有先例。去年9月份中国证监会在‘深改 19条’里提到“北交所直接IPO”的政策， John Sun 孙竣锽 可能要等到这个政策真正实施后才行。 此外，北交所目前尚不接受红筹企业上 市。”孙律师说。 另外，即便制度上可行，对比回归科 创板，“北交所估值有待进一步提升，且 在A股IPO节奏持续收紧的形势下，北交 所对发行人的业绩要求有所提升，发行 人最近一年要达到四五千万元的扣非净 利润会比较稳妥。此外受新三板挂牌前 置程序的影响，北交所整体上市周期不 短，香港上市企业目前缺乏来北交所的 动力”。 对此，孙律师认为北交所未来想要 加强对香港上市企业的吸引力，可能要 做到三点： “第一，打通红筹企业上市通道，并 和科创板相较，降低红筹企业上市门槛； 第二，出台并实施北交所直接IPO机制； 最后，进一步改善北交所的估值和流动 性，让香港上市企业有更多期待。” 打破“圈子” 2023年至今，内地、香港的资本市场表 现普遍疲软，但企业发展需要融资是事 实，在这样的背景下，资本市场律师需 要和企业客户紧密联系，并审时度势， 助力企业选择合适的上市渠道，甚至展 开全盘性的上市策略规划。 孙竣锽律师对此感受颇深，他分享 道，近期就有客户和他们就上市地选择 问题展开密切沟通：该客户受经济环境 影响，2023年净利润难以满足北交所要 求，由于外部投资人股东希望实现退出， 因此给出了港股上市的建议，但对港股 目前的估值、流动性又有不少“纠结”。 “客户最终决定等到公司上半年 业绩情况出来后再做决定。目前在A股 上市收紧的情况下，是要继续等待A股， 还是转战港股、以空间换时间？这是不 少发行人面临的选择。” 面对这样的需求，孙律师发现他比 较独特的执业经历开始发挥作用——他 兼具A股和港股上市的从业经验，在加 入德恒前，就曾在一家从事境外上市的 知名律所执业，因此能就境内外两方面 情况，为客户提供更全面的法律服务。 “很多律所、律师是把A股和港股 业务分开的，两类业务各有自己的‘圈 子’，但客户的需求是多元的，我们正慢 慢尝试融合发展。” 孙律师说，不久前，德恒香港办公 室的管理合伙人就到上海办公室展开 座谈，希望两地深度合作，服务A股客户 潜在的港股上市需求。当然，“已经拥有 境外办公室或者涉外人才资源的律所， 更容易破开这个‘圈’”，孙律师说。
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